Die Weltwirtschaft verändert sich grundlegend, und dadurch wird alles neu bewertet: die Kosten des Geldes/Kredits, der Preis von Vermögenswerten, der Wert von Absicherungen und Versicherungen und so weiter. Die wichtigste Triebkraft bei all diesen Preisanpassungen ist das Risiko, denn die Neubewertung des Risikos erzwingt die Anpassung aller Preise.
Wenn das Risiko gering und transparent ist, ist die Risikoprämie niedrig, was sich in niedrigen, stabilen Kosten niederschlägt. Wenn das Risiko ansteigt und schwer einzuschätzen ist, steigt die Risikoprämie, und das treibt die Kosten in die Höhe.
Was die Bewertung von Vermögenswerten angeht, so werden diese bei höheren Risiken je nach Risikoprofil höher oder niedriger bewertet: Was passiert mit dem Vermögenswert, wenn die Liquidität in einer risikobedingten Krise versiegt? Was passiert mit der Nachfrage nach dem Vermögenswert, wenn die Kreditvergabe versiegt?
Risiken verstärken sich in der Regel selbst. Wenn wir uns umschauen und sehen, dass alle anderen davon überzeugt sind, dass das Risiko eher theoretisch als real ist, kaufen wir keine Absicherungen gegen schlechte Entwicklungen mehr, und wir zahlen einen Aufschlag für Vermögenswerte, die sich in risikoarmen Zeiten gut entwickeln.
Wenn wir aber sehen, dass andere in die Defensive gehen - indem sie Vermögenswerte verkaufen, Schulden abbauen, Ausgaben und Risikoinvestitionen reduzieren -, dann ziehen auch wir unsere Hörner ein.
Was hat sich geändert?
In der Weltwirtschaft begann Anfang der 1990er Jahre ein Zyklus, in dem das Risiko im gesamten System aufgrund der folgenden risikomindernden Veränderungen zurückging:
1. Die Auflösung der UdSSR und das Ende des extrem teuren und risikoreichen Kalten Krieges.
2. Die Flut von preiswertem Öl, als alle in den 1970er Jahren entdeckten riesigen Ölfelder ihren Förderhöhepunkt erreichten.
3. China entwickelte sich zur kostengünstigen "Werkstatt der Welt" und ermöglichte 30 Jahre lang steigende Unternehmensgewinne, da die Unternehmen ihre Kosten durch die Verlagerung der Produktion nach China senkten.
4. Diese Verlagerung steigerte die Gewinne und senkte gleichzeitig die Produktionskosten aufgrund der viel niedrigeren Arbeitskosten, der laxen bzw. nicht vorhandenen Umweltstandards und der Bereitschaft der chinesischen Hersteller, hauchdünne Gewinnspannen zu akzeptieren.
5. Die Verringerung des globalen Risikos und die deflationären Auswirkungen der Globalisierung (Offshoring und Öffnung neuer Märkte) ermöglichten es den Zentralbanken, die Zinssätze 30 Jahre lang zu senken, ohne eine Inflation auszulösen, und dem privaten Bank- und Kreditwesen, die Kreditvergabe und den Fremdkapitalanteil auszuweiten, wodurch Finanzinstrumente, die Risiken absicherten, effektiv globalisiert und zu einer Ware wurden (Finanzialisierung).
6. Nach einer jahrzehntelangen Verzögerung (in den 1980er Jahren) begannen die Fortschritte in den Bereichen Personal Computer, Software und Desktop-Publishing endlich, die Produktivität zu steigern.
7. Die Wirtschaftstheologie des Neoliberalismus wurde weltweit übernommen. Der Neoliberalismus behauptet, dass "Märkte alle Probleme lösen", und so besteht die universelle Lösung darin, alles in einen Markt zu verwandeln, indem Vorschriften und staatliche Aufsicht abgebaut werden.
All diese Kräfte dämpften tendenziell die Preise für Rohstoffe, Waren und Dienstleistungen und verringerten die systemischen Risiken, während die Märkte, finanziellen "Innovationen" und Gewinne expandierten. So entstand ein globaler "Tugendkreis", in dem jede Dynamik die andere verstärkte.
Dieser "Tugendkreis" endete mit der globalen Finanzkrise von 2008-09, wurde aber ein Jahrzehnt lang durch extreme politische Maßnahmen überdeckt:
1. China startete die größte Kreditexpansion der Geschichte (Russell Napiers Ausdruck), um der Kernschmelze entgegenzuwirken
2. Die US-Notenbank und andere Zentralbanken begannen eine Politik der finanziellen Repression (d. h. eine zentrale Steuerung der Finanzmärkte, anstatt die Marktkräfte Liquidität, Preise, Risiken usw. diktieren zu lassen), was zu einer Nullzinspolitik (ZIRP) führte, die effektiv negative Zinssätze bedeutete, da die Inflation weiterhin bei 1,5 % bis 2 % dahindümpelte.
Warum endete der "Tugendzyklus"? Die grundlegende Antwort liegt in den abnehmenden Erträgen: Die Erträge einer neuen Politik oder Dynamik wie des Neoliberalismus, der Globalisierung oder der Finanzialisierung folgen einer S-Kurve, bei der die anfänglichen Erträge gigantisch sind (die Aufschwungphase) und dann, wenn die Dynamik allgegenwärtig wird, die Erträge abnehmen, bis sie stagnieren. An diesem Punkt bricht das System zusammen, es sei denn, es werden neue, noch extremere Maßnahmen ergriffen - zum Beispiel die Verdoppelung der Schulden im Verhältnis zum BIP in China von 140 % auf 280 % und die Senkung der Zinssätze auf Null.
Ein weiterer Faktor ist die Kannibalisierung der heimischen Märkte, nachdem die Globalisierung die leichten Gewinne abgeschöpft hat. Die Finanzialisierung erscheint zunächst "innovativ", da sie behauptet, alle Risiken zu geringen Kosten absichern zu können, wodurch das Risiko von Finanzspielen effektiv auf Null gesenkt wird. Wie Benoit Mandelbrot und andere erklärt haben, ist dies aus strukturellen/mathematischen Gründen nicht möglich (Märkte sind von Natur aus fraktal und anfällig für Instabilität),
In dem Maße, in dem die leichten Gewinne schwinden, werden durch die Finanzialisierung Vermögenswerte, die einst ein geringes Risiko darstellten, in "Instrumente" umgewandelt, die weltweit verkauft werden können, wobei die Sichtbarkeit des Risikos durch trügerische Verpackungen unterdrückt wird. So ist es auch mit den Hypotheken geschehen, die von streng reguliert und risikoarm zu schlecht reguliert/betrügerisch und in hochgradig betrügerische hypothekarisch gesicherte Wertpapiere verpackt wurden, die das wahre Risiko - hoch - hinter fadenscheinigen Behauptungen eines geringen Risikos verbargen.
Als die Kosten in China und anderen Produktionsländern stiegen, begannen auch die Arbeitskosten zu steigen, zusammen mit höheren Steuern und einigen Versuchen, die erstickende Luftverschmutzung und das vergiftete Wasser/den vergifteten Boden zu reduzieren, die unweigerlich aus unkontrollierter Industrialisierung resultieren.
Die Senkung der Kapital-/Kreditkosten auf nahezu Null löste eine Tsunami-Welle von Fremdkapital aus, sowohl im Bankensektor als auch in den ausufernden Nicht-Bankensektoren (Schattenbanken). Diese günstigen Kredite wurden dann auf die globalen Märkte losgelassen, um jede ertragreiche Investition zu jagen, was natürlich bedeutet, dass man mit riskanten Vermögenswerten zockt, während man die Wetten angeblich gegen Verluste absichert.
Dieses ganze Finanz-Engineering - ZIRP, billige, reichlich vorhandene Kredite, die Jagd nach Rendite - hängt letztlich von der Liquidität ab, d. h. von der Anwesenheit von Käufern in der Größenordnung, die einen Markt für jeden schaffen, der einen Vermögenswert verkaufen möchte. Wenn die Liquidität - aus welchen Gründen auch immer - versiegt (z. B. durch eine Bankenkrise oder eine Marktpanik), gehen den Verkäufern die Käufer aus, und der Markt setzt den Preis für den Vermögenswert immer niedriger an, bis sich Käufer finden. In einem Markt mit kollabierender Liquidität gibt es nur wenige Käufer zu jedem Preis.
Die potenzielle Vernichtung von "Vermögen", d. h. von Vermögenswerten, würde das gesamte globale Finanzsystem zum Einsturz bringen, denn all diese Vermögenswerte sind Sicherheiten für den immensen Kredit-/Schuldenberg der Welt.
Der ehemalige Fed-Vorsitzende Alan Greenspan bezeichnete die Liquiditätsverknappung in den Jahren 2008/09 als das Risiko, das er nicht vorhergesehen hatte.
Was hat sich also um 2007-09 geändert? Die Globalisierung und die Finanzialisierung gingen von einem "positiven Zyklus" in eine Stagnation bzw. einen Niedergang über, die politischen Maßnahmen wurden extremer, um die steigenden Systemrisiken zu begraben, und eine Milliarde neuer Arbeitskräfte, die sich den Luxus der Mittelklasse leisten wollten, saugten die Überschussproduktion von Öl und anderen Rohstoffen auf. Da die Überschüsse weg waren, mussten die Preise steigen.
Nach der Abriegelung und dem Wiederaufschwung von Covid änderte sich Chinas Politik von "Weltoffenheit" und "friedlichem Aufstieg" zu aggressiver Militarisierung und territorialen Ansprüchen sowie zur Einschränkung des Zugangs der chinesischen Gesellschaft zur Außenwelt.
All diese Faktoren brachten die Risiken ans Licht, die zuvor erfolgreich verdrängt worden waren: das Risiko, dass globale Lieferketten zusammenbrechen oder durch geopolitische Faktoren gestört werden können; das Risiko, dass die Finanzspiele auffliegen; das Risiko, dass der Neoliberalismus es nicht geschafft hat, die Risiken von Betrug und Ausbeutung zu unterdrücken; das Risiko, dass die steigende Verschuldung das Wachstum der realen Wirtschaft übersteigt und zu Schuldenkrisen führt; und das Risiko, dass extreme politische Maßnahmen unbeabsichtigte Folgen (moralisches Risiko, extreme Risikobereitschaft, zu hohe Verschuldung usw.) und Rückwirkungen (Re-Industrialisierung, Handelskriege usw.) haben.
Zu diesen Risiken kommen jetzt noch demografische, kapital-, arbeits- und ressourcenbedingte Risiken hinzu. Die geopolitischen Spannungen nehmen zu, was historisch gesehen typisch für Zeiten ist, in denen wichtige Rohstoffe knapp und/oder nicht verfügbar/zu teuer werden. Dies schafft Anreize für Reindustrialisierung, Reshoring, Friendshoring usw., die allesamt Fragen der nationalen Sicherheit sind und darauf abzielen, die Abhängigkeit von Konkurrenten oder riskanten Lieferketten zu verringern.
In der Tat muss der Nationalstaat den Fahrersitz von quasi-deregulierten Märkten, dem neoliberalen Ideal, übernehmen. In Wirklichkeit ist "dereguliert" das Codewort für "zentral verwaltet", damit einige wenige auf Kosten der vielen profitieren.
Diese Reindustrialisierung wird auch durch den Übergang zu kohlenwasserstofffreien Energiequellen vorangetrieben, ein Ziel, das weit mehr Kapital erfordert, als die meisten erwarten, selbst wenn es hinter den unrealistischen Erwartungen zurückbleibt. Die Nachfrage nach neuen Investitionen in Billionenhöhe wird die Kreditvergabe für den Konsum (neue Häuser, Fahrzeuge, Urlaube usw.) unter Druck setzen und die Kreditkosten unabhängig von allen anderen Bedingungen in die Höhe treiben.
In den letzten zehn Jahren sind die Geburtenraten in vielen Industrie- und Entwicklungsländern eingebrochen, während die Erwerbsbevölkerung altert und in den Ruhestand geht. Beide Entwicklungen bedeuten, dass Renten- und Sozialhilfeprogramme, die aufgelegt wurden, als noch fünf Arbeitnehmer auf einen Rentner kamen, jetzt nicht mehr tragfähig sind, da auf jeden Rentner/Sozialhilfeempfänger nur noch zwei Vollzeitbeschäftigte kommen.
Der Rückgang der Erwerbsbevölkerung bringt noch zwei weitere Dynamiken mit sich: einen potenziellen Arbeitskräftemangel und die Stagnation der Nachfrage, da ältere Menschen weit weniger konsumieren als neue Haushalte mit Kindern. Mit dem Rückgang der Heirats- und Geburtenraten sinken auch die Aussichten auf ein konsumgetriebenes Wirtschaftswachstum.
Die extremen politischen Maßnahmen der ZIRP, des moralischen Risikos, der Kreditexpansion und der Jagd nach Renditen haben die "Alles-Blase" aufgeblasen, die die Preise für Wohnraum und Fahrzeuge für die unteren 60 % (oder in vielen Regionen für die unteren 80 %) der Haushalte unerschwinglich gemacht hat.
Diese zunehmende Ungleichheit untergräbt den sozialen Zusammenhalt und fördert einen alternativen Lebensstil, bei dem sich junge Arbeitnehmer aus dem Rattenrennen, um ein Einkommen und Vermögen der oberen Mittelschicht zu erwerben, zurückziehen. Dadurch schrumpft der Pool potenzieller Käufer aller überteuerten Vermögenswerte, was die Liquidität auf demografischer/struktureller Basis weiter verringert.
Einfach ausgedrückt: Die steigende Flut von Vermögen und Gewinnen hat nicht alle Boote gehoben. Die obersten 5 % haben den größten Teil der Wertzuwächse, Kapitalgewinne und Gewinne eingestrichen. Dies führt zu einem steigenden Risiko sozialer Unruhen.
Hinzu kommt, dass 30 Jahre moderater Inflation in eine Ära anhaltender Inflation übergegangen sind, die entgegen den Hoffnungen vieler Kommentatoren nicht nur vorübergehend sein wird. Diese Ära der Inflation wird angetrieben durch: 1. Übermäßige Verschuldung, die nur durch eine Inflationierung der Schulden auf ein beherrschbares Niveau gebracht werden kann. 2. Knappheit an lebenswichtigen Gütern, die die Preise über das hinaus treibt, was sich die Verbraucher leisten können, während sie gleichzeitig nicht hoch genug sind, um die massiven neuen Investitionen zu finanzieren, die zur Erhöhung des Angebots erforderlich sind. 3. Die Kapitalkosten müssen steigen, um die weltweit steigenden Risikoprämien widerzuspiegeln.
Alle Tricks, die zur Wiederherstellung des Vertrauens in den Jahren 2008-09 angewandt wurden, haben ein solches Ausmaß erreicht, dass nun das systemische Risiko - Zahlungsausfall, Konflikte, unterbrochene Lieferketten, geopolitische Erpressung, Verknappung lebenswichtiger Rohstoffe und das vielleicht am wenigsten verstandene Risiko, die Verdampfung von Liquidität, wenn Kredite und Käufer risikobehafteter Vermögenswerte knapp werden - dramatisch steigt.
Diese Risiken sind schwer einzuschätzen oder vollständig abzusichern, und die gegenseitige Abhängigkeit der Weltwirtschaft und des Finanzsystems - ein eng verbundenes System - bedeutet, dass Risiken in einem Bereich schnell auf den Rest des Systems übergreifen.
Dieser strukturelle Anstieg der systemischen Risiken erhöht die Kosten und verändert das Risiko-Ertrags-Verhältnis bei jedem Vermögenswert.
Nehmen wir als Beispiel den Wohnungsbau. Wenn wir zuversichtlich sind, dass der Wert von Immobilien wie ein Uhrwerk jedes Jahrzehnt um 30 % steigen wird, zahlen wir die heutigen Preise in der Erwartung, dass das Haus im kommenden Jahrzehnt um 30 % steigen wird. Aber wenn die finanzielle Risikoprämie steigt und wir das Risiko einkalkulieren müssen, dass das Haus in Zukunft 30 % seines Wertes verlieren könnte, werden wir vorsichtig, den heutigen hohen Preis zu zahlen.
Da auch andere misstrauisch werden, verstärkt sich die Erkenntnis des Risikos, und wenn die Preise fallen, wird unsere Vorsicht noch größer, und wir beschließen, zu warten, bis die Risiken eines weiteren Verfalls deutlicher werden.
Das Problem bei der Risikobewertung ist, dass die vollen Risiken nie klar sind, bis es zu spät ist.
Alles wird neu bewertet, auch das Risiko, die Kosten für Kapital und Arbeit und der Wert aller Vermögenswerte. Diese Preisanpassung ist derzeit noch moderat, aber wenn sich die Risiken manifestieren, können wir mit einer Beschleunigung der Preisanpassung rechnen. Wenn die Liquidität versiegt - die Käufer von Häusern und Aktien ziehen sich plötzlich vom Markt zurück - kann der Preisverfall dramatisch sein und sich selbst verstärken.
In einem System, das durch immer größere Extreme aufrechterhalten wird, schwindet das Vertrauen sehr schnell, sobald das nächste Extrem die Nadel nicht mehr bewegen kann. An diesem Punkt ist alles verloren, weil das Vertrauen in die Fähigkeit der politischen Entscheidungsträger, "den Tag zu retten", schwindet. Und wenn das Vertrauen schwindet, schwindet auch die Liquidität. Wenn die Märkte illiquide sind, beschränkt sich das Problem nicht nur auf die sinkende Bewertung - das eigentliche Problem besteht darin, einen Käufer zu finden, der den Vermögenswert in Bargeld umwandeln kann.
Die globale Risikoprämie hat sich drastisch erhöht und steigt in einem unvorhersehbaren Bogen weiter an. Dieser strukturelle Trend zu höheren Risiken wird alles neu bewerten.
Daraus ergeben sich Konsequenzen und Chancen, die ich in meinen Büchern Globale Krise, nationale Erneuerung und Eigenständigkeit im 21. Jahhrhundert diskutiere.